日銀は１４日、国債買い入れの減額方針を決めた。また、植田和男総裁は１８日の国会答弁で、７月利上げの可能性に含みをもたせた。ここへきて金融政策の正常化に向けた積極姿勢がみられている。内田稔氏のコラム。写真はテネシー州ナッシュビルで２０２０年１０月に行われたバイデン氏とトランプ氏のディベートの様子。代表撮影（２０２４年 ロイター）
［東京 ２６日］ – 日銀は１４日、国債買い入れの減額方針を決めた。また、植田和男総裁は１８日の国会答弁で、７月利上げの可能性に含みをもたせた。ここへきて金融政策の正常化に向けた積極姿勢がみられている。
それでも市場は１年後の政策金利を０．２５％程度としか見ていない。総じて正常化の進展に市場はなお懐疑的であり、国債買入れ減額の詳細を含め、これから実際に打ち出される政策から日銀のスタンスや真意を見極めるまで為替市場では円売り優勢の地合いが続きそうだ。
加えて３月以降、先進国では利下げが相次いでいるが、金利差縮小による円高よりリスク選好の円売りが勝っている。「ドル１６０円」は、為替介入の要所として強く意識されており、ここからは円売りの主戦場がクロス円に移行し、ドル／円の上値は重くなるかも知れない。しかし、そこにドル高がかぶさる場合、介入警戒感や実際の介入があっても、ドル／円の続伸は避けられない。実際、足元で堅調なドル／円には円安に加えてドル高も影響しているとみられる。
＜ドル／円上昇招くフランスの政治不安＞
その背景にあるのは米国の利下げ観測の後退のほか、フランスの政治的不透明感に起因するユーロ安だろう。
フランスではマクロン大統領が国民議会（下院）の解散と選挙に踏み切ったが、世論調査によれば極右の国民連合（ＲＮ）が大幅に議席を伸ばし、第１党となる見通しだ。マクロン大統領率いる与党連合は左派連合にも及ばず、第３勢力へと後退する公算が大きい。市場では国民連合による拡張的な財政政策とフランス国債の格下げが連想されており、ドイツとの長期金利の差（独仏スプレッド）も一時８０ベーシスポイント（ｂｐ）と前回の大統領選があった２０１７年以来の水準まで拡大した。
実際、フランスの財政に関する数値は現時点でもユーロ圏の平均に劣る。例えば、フランスの２４年の財政収支（対国内総生産比でみたフロー）は４．９％の赤字だが、これはフランスを除くユーロ圏平均（２．３％の赤字）の倍以上だ。プライマリーバランスの対ＧＤＰ比もフランスを除いたユーロ圏の赤字が１．０％であるのに対し、フランスの赤字は２．９％にのぼる。公的債務残高（グロス、ストック）もフランスを除いたユーロ圏の平均７１．２％に対し、フランスの方が１１１．６％と高い（数字はすべて国際通貨基金）。
本来、こうしたユーロ安が対ドル、対円にバランスよく波及する限り、ドル／円には中立の材料となるはずだ。ただ、日本の実質金利が大幅なマイナス圏にある為、実際にはそうはならない。
また、フランスの政治的な混乱を背景に市場がリスク回避的となる場合でも、同様の理由からリスク回避の円買いが起こりにくいか、起きても短期間で収束するだろう。これは２３年３月に米国のシリコンバレー銀行（ＳＶＢ）が破綻した際、リスク回避の円高が限定的だったことからも確認済みと言える。
従ってフランス、ひいてはユーロ圏の政治不安は引き続きドル／円を下支えしたり、押し上げたりする材料として機能する可能性が高く、今後も予断を持たずに注視しなければならない。
＜トランプ氏返り咲きならインフレ再燃か＞
米国の大統領選によるドル／円への影響も見ておこう。世論調査の集計によるとトランプ前大統領の支持率はバイデン大統領をわずかながらも上回っており、これは有罪評決の前後で大きく変わっていない。この背景に、世論の関心が経済やインフレに向けられており、裁判への関心がそれほど高くないことが指摘されている。
目先は現地時間２７日夜のテレビ討論会が重要だ。ここでバイデン大統領が言い間違えや記憶相違を見せれば、トランプ陣営は健康不安を突破口に攻勢を強め、一気に形勢がトランプ前大統領に傾く可能性もある。
仮にトランプ前大統領が復帰するならば、これまでの発言に照らし、インフレ再燃を警戒しなくてはならない。例えば、トランプ前大統領は就任早々、バイデン政権の国境開放措置をすべて停止し、「米国史上最大の強制送還作戦」を実施すると発言している。これは、労働力の供給制約を強め、賃金インフレを高める恐れがある。また、２５年に失効する自身の前政権時代に導入した所得税減税を恒久化するとしている。こちらも消費への刺激を通じ、インフレを助長する可能性が高い。
さらに、その財源として輸入関税の引き上げが検討されている。対中国の６０％に加え、その他の国にも１０％を課すとされており、やはりインフレ圧力となりそうだ。いずれも利下げシナリオの後退や利上げシナリオの再浮上をもたらし、ドル高を招くと考えられる。
もっとも、移民の減少は住宅需要の後退による市況の悪化や個人消費への下押しを通じ、インフレ圧力の緩和をもたらす可能性もある。そもそも所得税の減税恒久化は、大統領選の勝利に加えて上下両院の過半数も共和党が占める、いわゆる「トリプルレッド」とならなければ実現性に乏しい。
また、拡張的な財政政策へ舵が切られる場合、経常赤字国通貨であるドルには下落圧力が加わる可能性もある。さらに貿易収支の不均衡がテーマとなれば、ここまでのドル高円安に対する政治的なけん制をきっかけに、相場付きが変化する可能性もある。米大統領選はドル／円に双方向の圧力をもたらすイベントとの認識が必要だろう。
＜日本の政治と円相場＞
最後に日本の政治を見ておこう。現在、岸田政権の支持率が低下しており、市場では近い将来の政権交代の可能性を指摘する声も聞かれる。政権交代が起きるとすれば、解散がない限り、現在の衆議院が任期満了となる２５年１０月末までに行われる総選挙での話となるが、１年以上も先であり、新政権の政策も未知数だ。
それでも、２２年の参院選における公約から各党の経済政策の基本的なスタンスはうかがえる。いずれの党も時限的か恒久的かの違いを除けば、消費税率の引き下げ（または廃止）を含む拡張的な財政出動の必要性を訴えている点で一致している。新政権が発足する頃には既に、日銀が国債買入れの減額を進めている可能性が高く、こうした拡張財政は長期金利に対して上昇圧力となる可能性が高い。これは潜在的な円高圧力となり得る反面、急激な国債需給の悪化が円安に結びつく可能性にも留意が必要だ。
特に、長期金利が大きく上昇する局面では、新政権が２０１３年の政府・日銀共同声明を前面に押し出し、日銀に対して慎重な正常化（利上げ）を求めることも想定される。拡張的な財政運営がインフレ圧力をもたらしているとするなら、長引く低金利は実質金利（＝名目金利－インフレ率）の低下を通じて、強い円安要因となる。
７月７日に控える東京都知事選も国政選挙の縮図とみるなら、その結果次第で政局に発展する可能性がある。為替相場にも影響し得るイベントとして注目すべきだろう。
編集：宗えりか
（本コラムは、ロイター外国為替フォーラムに掲載されたものです。筆者の個人的見解に基づいて書かれています）
＊内田稔氏は高千穂大学商学部教授、株式会社ＦＤＡｌｃｏ外国為替アナリスト、公益財団法人国際通貨研究所客員研究員、証券アナリストジャーナル編集委員会委員、ＮｅｗｓＰｉｃｋｓ公式コメンテーター（プロピッカー）。慶應義塾大学卒業後、東京銀行（現・三菱ＵＦＪ銀行）に入行し、マーケット業務を歴任。２０１２年からチーフアナリストを務め、２２年４月から高千穂大学商学部准教授、２４年４月から現職。J-money誌東京外国為替市場調査では２０１３年より９年連続個人ランキング１位。国際公認投資アナリスト、日本証券アナリスト協会認定アナリスト、日本テクニカルアナリスト協会認定テクニカルアナリスト、経済学修士（京都産業大学）。
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